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2024年1月,银行间市场隔夜(R001)质押式回购利率的均值较2023年12月上行11BPs至1.86%,7天回购利率(R007)下行27BPs至2.23%,存款类机构的隔夜(DR001)和7天(DR007)质押式回购利率的均值分别上行8BPs、2BPs至1.69%、1.86%。其中,R007月度中枢处在我们预测区间2.10%-2.50%范围内;DR007中枢亦在我们预测区间1.80%-2.00%内。
从月内走势看,R007运行较为平稳,仅在税期和月末临近时有所抬升。月初,跨年后资金面转松,机构拆出资金意愿上升,资金利率全线%。后随着央行大额净回笼资金,加之机构备战税期,跨税期资金需求增长,以及银行年初放贷冲动较大,融出资金有所收缩,推动资金利率上行。1月15日,央行增量平价续作9950亿元MLF,对冲到期后当月净投放2160亿元,补充银行的中长期资金缺口。受此影响,大行融出资金积极,税期大行日均净融出仍在5万亿元附近,资金利率上行幅度有限。1月24日,央行行长潘功胜在国新办新闻发布会上宣布,央行将于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点,向市场提供长期流动性约1万亿元。1月央行宣布降准符合我们预期,但降准幅度超出我们预期。由此机构对后市流动性预期乐观。虽然因1月信贷投放速度加快,主要银行融出资金减少,加之政府债券发行缴款需求增加,以及月末临近,资金需求旺盛,R007最高上行至1月26日的2.51%,但上行幅度不大。
从利差来看,1月,全市场的(7-1)天期限利差(R007-R001)较上月收窄38BPs至37BPs,主要由于R007月度中枢大幅下行,而R001上行;存款类机构的(7-1)天期限利差(DR007-DR001)收窄6BPs至17BPs,主因DR001上行幅度大于DR007。全市场和存款类机构的隔夜利差(R001-DR001)拓宽3BPs至17BPs,主要因R001月度中枢的上行幅度大于DR001;7天利差(R007-DR007)收窄29BPs至37BPs,主要因R007中枢大幅下行。总体上,(7-1)天期限利差收窄,主要因隔夜回购利率相对7天回购利率明显上行,显示隔夜资金需求较多,机构或在加杠杆购债。
截至2024年1月末,我国国债余额29.8万亿元,较2023年末增加766亿元,在债券市场占比18.9%,较2023年末下滑0.1个百分点;地方政府债券余额40.8万亿元,较2023年末增加2601亿元,市场占比25.9%,较2023年末下滑0.1个百分点;政策性金融债余额24.3万亿元,较2023年末减少870亿元,市场占比15.4%,较2023年末下滑0.2个百分点;信用债余额为62.4万亿元,较2023年末增加13327亿元,市场占比39.7%,较2023年末上升0.5个百分点。整体上,2024年1月末利率债余额94.9万亿元,较2023年末增加2497亿元,市场占比60.3%,较2023年末减少0.5个百分点。
利率债收益率曲线大幅平坦化下行。截至2024年1月末,国债1年期收益率较2023年末下行20BPs,下行幅度最大,其次是7-10年期下行12BPs,3-5年期下行10-11BPs。口农债1年期收益率大幅下行21BPs,幅度最大,其次是5-10年期下行10-13BPs,3年期下行7BPs。国开债1年、7年期下行10BPs,其次是5年、10年期下行8-9BPs,3年期仅下行2BPs。
从年内走势看,债券收益率整体呈下行态势。推动债券收益率下行的因素主要有:一是经济数据不及预期,2023年我国四季度GDP同比增长5.2%,不及预期5.4%,经济基本面疲弱,支撑债市。二是股市低迷,上证综指失守2800点,市场避险情绪升温,对债券需求增加。三是央行行长潘功胜1月24日超预期宣布降准0.5个百分点,1月25日央行下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点至1.75%,显示央行实施宽松货币政策呵护市场,市场降息预期浓厚,债市做多情绪升温。四是年初债市配置盘需求强劲,但利率债净供给量较去年12月大幅减少5601亿元至4066亿元,债券供不应求,债券收益率下行。10年期国债最低下行至1月31日的2.43%,创2002年6月19日以来新低。
从均值来看,1月1年期国债收益率均值为2.07%,较上月下行了22BPs,接近我们预测区间2.05%-2.40%下限。1月10年期国债收益率均值为2.51%,较上月下行11BPs,接近我们预测区间2.50%-2.65%下限。
高等级信用债收益率曲线平坦化下行。截至1月末,高等级AAA信用债1-10年期收益率较去年12月末下行6-24BPs,收益率曲线呈现平坦化。信用利差多收窄。截至1月末,AAA级1年期利差较去年12月末上行15BPs,其余期限收窄4-14BPs。供给端,1月AAA级非银行信用债净融资额较去年12月增加5012亿元至2892亿元,其中1年期以内增量4236亿元,在总净融资额增量中占比85%,短期化特征较为显著。需求端,1月理财规模较去年12月增长2563亿元,加之开年来资金面好转,股市疲弱,保险、券商、基金等配置需求旺盛,资产荒行情继续演绎。总体看来,短期限高等级信用债供大于求,推动1年期信用利差走扩。而长期限信用债供给较少,加之收益率下行趋势下,机构为增厚收益,拉久期意愿较强,推动长端信用利差进一步收窄。1月各期限的信用利差月度均值均在我们的预测区间内。
等级利差多收窄。以AA级为例,截至1月末,1-10年期等级利差较去年12月末收窄3-27BPs。在资产荒行情下,机构为提高收益,采取信用下沉与拉长久期并行的策略。因短期限中高评级等级利差空间已被压缩至极致,机构逐渐转向中低评级、3-5年期信用债。截至1月末,AA级3年、5年期等级利差均已压缩至2008年以来的历史0.5%分位数以内。
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